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出品：新浪财经上市公司研究院
作者：IPO再融资组/郑权
近日，广东恒基金属股份有限公司（下称“恒基金属”）递交了北交所上市申请。
“清仓式分红”或成为恒基金属此次IPO的重大障碍，公司最近三年（2022-2024年）累计实施的现金分红金额合计2.64亿元，占三年归母净利润之和的3.23亿元的81.73%，超过了80%的审核红线。
恒基金属的巨额分红还引发信披真实性质疑。在2023年的新三板挂牌文件中，公司称报告期内（2020-2022年、2023年上半年）的实际股利分配金额为4.1亿元，分配时点都是在2021年，未见2022年有分红。而公司最新公布的招股书中，却显示2022年实际分红金额高达24885万元，与新三板挂牌的信息相互矛盾。恒基金属巨额现金分红主要流向了控股股东骏辉国际及其关联方，如此巨额分红令母公司的现金及资产大幅减少，并且大部分现金分红直接“消除”关联方借款（资金占用）的事实拷问公司内控有效性。
与同行可比公司相比，恒基金属的研发费用率最低，显著低于同行均值。恒基金属外销毛利率高于同行公司均值，公司内销毛利率显著低于同行公司均值，内外销业务毛利率之差远高于同行，这些异常财务数据十分值得关注。此外，公司实控人之一孙志恒已经被法院判决为无民事行为能力人，但仍然被认定为公司实控人，是否符合实事求是的原则待考。
或触及“清仓式分红”审核红线 矛盾表述拷问信披真实性
招股书显示，恒基金属是一家专注于研发、生产和销售应用于空调、冷链物流等领域的制冷系统定制化管件、阀门及其他配件的高新技术企业，产品主要包括铜管件、铝管件及截止阀等。
2022-2024年、2025年上半年，恒基金属分别实现营收9.5亿元、8.44亿元、10.19亿元、6.74亿元，同比分别变动-1.73%、-11.13%、20.69%、37.94%；分别实现归母净利润1.14亿元、0.94亿元、1.15亿元、0.7亿元，同比分别变动-20.45%、-17.26%、21.98%、9.47%。
从以上数据可以看出，恒基金属业绩波动较大，2022年和2023年连续两年营收、净利润双降。2024年、2025年上半年，公司营收、净利润又增长。
来源：招股书
招股书显示，2022年、2023年上半年，恒基金属实施的现金分红金额分别为24，885万元、1，515万元，合计2.64亿元，占公司最近三年（2022-2024年）归母净利润之和3.23亿元的81.73%，超过了80%。
根据《北交所向不特定合格投资者公开发行股票并上市业务规则适用指引第2号》之规定，发行人存在以下情形之一的，保荐机构应当审慎推荐：1．报告期内实施的累计现金分红金额占报告期内实现的净利润比例超过80%；2．报告期内实施的累计现金分红金额占报告期内实现的净利润比例超过50%且累计现金分红金额超过1亿元，同时募集资金用于补充流动资金和偿还银行贷款占募集资金总额的比例超过20%。
根据上述规定，恒基金属或构成“清仓式分红”，是否符合北交所上市条件存疑。
恒基金属在招股书中还特意注明巨额现金分红是“2021年11月恒基金属股东决定”。但沪深北三大交易所关于“清仓式分红”的定义都是报告期内“实施”的现金分红，而恒基金属最近三年“实施”的现金分红金额高达2.64亿元，超过同期归母净利润之和的80%。
恒基金属的巨额分红还引发信披真实性质疑。在2023年的新三板挂牌文件中，公司称报告期内（2020-2022年、2023年上半年）的实际股利分配金额为4.1亿元，分配时点都是在2021年（显示已发放），未见2022年有分红。
来源：新三板挂牌资料
而在最新公布的招股书中，恒基金属2022年实施现金分红24，885万元，与新三板挂牌资料存在显著差异。
那么，究竟是恒基金属新三板挂牌资料中遗漏2022年现金分红事项，还是招股书披露有错误，亦或是其他原因导致的表述矛盾？这些问题都拷问着公司信披的真实性。
值得一提的是，恒基金属新三板挂牌推荐券商和北交所上市的保荐券商都是中泰证券，由于“清仓式分红”可能构成上市障碍，中泰证券在这一问题上是否充分尽调核查，是否勤勉尽责待考。如果只是信披问题，也能反映出中泰证券的执业质量。
研发费用率最低 外销毛利率高于同行内销毛利率低于同行
公开资料显示， 恒基金属的巨额现金分红，主要流向了控股股东骏辉国际。招股书显示，骏辉国际直接持有公司5146.67万股股份，占公司总股本的87.98%， 为公司的控股股东。而在2021年12月份之前，骏辉国际持有恒基金属100%股份。
但有意思的是，恒基金属2021年11月份决定的40966.1万元分红，有 4966.1万元支付给骏辉国际；36000 万元直接支付给骏辉国际的全资子公司广东希峰，作为骏辉国际对广东希峰的出资款，广东希峰后续主要用于支付剥离企业股权转让款以及清理关联方对恒基金属的借款。
令人感到疑问的是，恒基金属的现金分红，按照原则应该给当时唯一大股东骏辉国际，为何直接支付给骏辉国际全资子公司广东希峰？
公开资料显示，2021年11月分红决议做出前后，恒基金属对原合并范围内子公司的借款转变为关联方资金占款，金额合计 24，721.73 万元。恒基金属通过巨额现金分红可以消除关联方对公司借款，但公司的资产会减少。
招股书中，恒基金属将三花智控、盾安环境、同星科技作为同行可比公司。与同行可比公司相比，恒基金属的研发费用率最低，是否符合北交所创新属性值得思考。
2022-2024年、2025年上半年，恒基金属研发费用分别为2063.74 万元、2240.4万元、2623.94万元、1,571.75万元，占营业收入的比例为 2.17%、2.65%、2.58%、2.33%。同期，同行可比公司研发费用率均值分别为3.86%、3.98%、3.95%、3.99%，三家可比公司的研发费用率都超过了3%，而恒基金属的研发费用率都低于3%。
来源：招股书
恒基金属表示，公司研发费用率低于同行业可比公司平均值，主要原因是：公司研发投入的材料研发活动中会产生废铜、废铝等废料，由于金属废料具有一定价值，可对外销售或委托加工为原材料，公司将废料成本从研发费用中进行冲减，导致公司研发费用率相对较低。
招股书显示，恒基金属比较依赖外销业务。2022-2024年、2025年上半年，公司外销主营业务收入分别为53，935.76 万元、46，661.83 万元、57，479.24 万元和37，871.66 万元，占主营业务收入的比分别为57.53%、55.89%、57.12%和56.92%。
值得关注的是，恒基金属的外销毛利率显著高于内销毛利率。2022-2024年、2025年上半年，公司外销业务毛利率分别为30.44%、31.62%、33.07%和 32.94%，内销业务毛利率分别为12.65%、12.15%、10.58%和 5.81%，二者相差18-27个百分点，且差距越来越大。
恒基金属表示，公司外销业务毛利率高于内销业务毛利率 ，一方面，内外销产品结构存在差异，公司外销主要为铝管件、铜管组件等产品，经济附加值较高，产品毛利率较高；另一方面，境内市场竞争环境较为激烈，主要客户价格的敏感性较高，因此内销业务毛利率低于外销业务毛利率。
恒基金属的解释即便合理，但与同行公司相比，公司内销、外销毛利率差异显得十分大。比如，三花智控2022-2024年、2025年上半年的外销业务毛利率分别为28.38%、29.77%、29.79%、29.84%；内销业务毛利率分别为24.07%、26.33%、25.59%、26.74%，两种模式仅相差3、4个百分点。
又比如盾安环境，2022-2024年、2025年上半年的外销业务毛利率分别为22.91%、29.83%、26.51%、27.63%；内销业务毛利率分别为15.57%、16.99%、16.41%、14.97%，二者相差7-14个百分点。
再比如同星科技，2022-2024年、2025年上半年的外销业务毛利率分别为33.35%、35.06%、30.94%、34.25%；内销业务毛利率分别为19.95%、22.89%、20.07%、18.73%，二者相差10-16个百分点，皆显著小于恒基金属的18-27个百分点之差。
实际控制人认定是否符合实事求是原则？
招股书显示，孙志恒、孙凌峰、萧卫苹系恒基金属的共同实际控制人。孙志恒持有骏辉国际 30%股份、孙志恒之妻萧卫苹持有骏辉国际 15%股份、孙志恒、萧卫苹之子孙凌峰持有骏辉国际 15%股份，即三人合计持有骏辉国际 60%股份，共同通过骏辉国际控制公司87.98%股份。
2021年1月，孙志恒因伤昏迷，2021年5月17日，法院宣告孙志恒为无民事行为能力人，并指定孙凌峰为孙志恒监护人。
令人感到疑惑的是，既然孙志恒为无民事行为能力人，为何还被恒基金属认定为实际控制人，其是否有能力防止公司利益受损，又能否做出重大战略和决定？
恒基金属表示，根据中国香港梁陈彭律师行出具的《法律意见书》，报告期内，孙志恒一直通过骏辉国际持有公司股权，孙志恒被认定为无民事行为能力人，不影响其应有的股权权益和其在骏辉国际的实际控 制权，根据中国香港法律，孙志恒具备公司股东的资格，且其被认定为无民事行为能力人不影响其 作为骏辉国际的实际控制人。被认定为无民事行为能力人之后，孙志恒持有的骏辉国际股份以及通 过骏辉国际对公司享有的股东权利、作为公司实际控制人需履行的相关义务，仍可通过监护人孙凌 峰代为行使、履行或承担。
来源：002174公告
即便恒基金属的解释有一定道理，但A股实控人认定有一个兜底原则——实事求是。 上市公司实务中，2020年12月25日，002174原控股股东、实际控制人林奇先生不幸逝世，林奇未成年子女林小溪、林芮璟及林漓三人共同继承其持有的23.99%上市公司股份。由于林小溪、林芮璟及林漓为无民事行为能力或限制行为能力人，三人母亲、法定监护人许芬芬 （未继承股份，0持股）成为公司的实际控制人。
来源：002174公告
002174的实控人认定符合实事求是的原则，三位无民事行为或限制行为能力人林小溪、林芮璟及林漓虽然持有股份，但不具备担任实际控制人的能力，因此三人母亲、法定监护人许芬芬即便0持股，也被认定为上市公司实际控制人。
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